贵金属市场延续震荡行情——中投期货
2012-12-07 13:04:13 【打印】
1．中投观点
整体来说，全球的经济形势仍旧处于增长缓慢的阶段，个别地区的衰退局面没有任何改观，2013年下调经济增速目标已成定局，12月份延续经济复苏缓慢的观点，唯一的担忧就是美国的财政悬崖问题，如果增税不可避免的会伤害已经缓慢的经济复苏，但是实际影响目前难以预期，从这个角度看来说，美元有下行压力，金银价格有上行的机会，但是幅度有限伦敦金中短期震荡区间1600-1800美元/盎司，伦敦银区间30-35美元/盎司；沪金1306区间330-370元/克；沪银1301区间6000-7500元/千克。
2．市场变化
12月份商品市场以震荡为主，CRB指数震荡偏强，国内文华商品指数震荡偏弱；农产品延续前期的弱势，豆类在小幅反弹之后，快速下跌并走出年内新低；有色金属及化工板块横盘，但是外盘价格明显的要强于国内，螺纹钢在月末出现了较大的跌幅。由于希腊的救助问题暂时得以解决，受此利好影响，金银价格出现了一波反弹，但是幅度有限。
12月份我们重点关注美国财政悬崖，以及欧洲对债务危机的进一步解决措施。
3.逻辑关系
3.1长期逻辑
长期来说，美元与黄金呈现负相关的关系，但是并不是表面那么简单，包括：美国的通胀预期、作为风险资产黄金与美元的替代性等。美元汇率的走势是决定金价中长期走势的关键因素。黄金的牛市就蕴含着两个基本条件：货币存量（通货膨胀）、经济基础。货币存量的增加是长期牛市的基础，而经济基础为购买黄金提供流动性。
黄金出现快速上涨的时期一般是在繁荣后期及衰退的前期。因为随着经济的增长过快，大宗商品价格走高，成本推动通胀压力逐步增大，黄金价格快速上行；当经济增长放慢时，通胀压力仍旧存在，黄金延续上涨趋势；但是随着经济增速下滑的延续，收入也会随着下降，更多的投资者不得不抛售黄金兑现，而持有国际货币，黄金也就开始调整。
3.2短期逻辑
正常情况下，黄金价格与美国经济呈现负相关的关系；与非美经济体呈现正相关的关系。
从资本流动的角度讲，如果美国经济体相对非美经济体偏好，那么资本会流向美元资产，部分资本会流出黄金市场，价格下降。
目前来说，如果美国非农数据好于预期，美元上涨，黄金价格就会下跌；如果眼前的欧债出现好的转机，欧元兑美元汇率反弹，压迫美元下行，黄金价格也会随之上涨。
4．国际经济金融因素
4.1美国经济形势
鉴于美国的经济结构中，消费占了三分之二的比重，其次是制造业、进出口，经过长期的观察发现，消费指标一般是经济的先行指标，具有可预期性。我们先关注消费指标。
影响消费的主要因素是个人收入的增长，除了基本的工资水平之外，就是个人财富包括：股票投资及房地产。当前欧美股市表现出很直观的上涨趋势，房地产有所回暖，未来收入预期增加，消费支出有望出现反弹。
美国经济在2010年5月份经历强势的复苏之后，陷入了衰退的阶段，各项经济指标纷纷拐头向下。关注零售销售数据，作为消费支出指标，对经济有较高的可预期性。
2010年3月份零售销售数据见顶，2个月之后工业指标：工业产出、制造业新增订单、耐用品新增订单见顶下跌，经济增长势头放慢，通胀压力巨大，经济陷入滞涨的局面。2012年6月份零售销售有短期见底的迹象，制造业订单及耐用品订单数据于本月出现了上涨，预计12月份可能延续上涨，但是长期的经济形势还是令人担忧的。
就业市场失业率下降，非农就业数据相对保持平稳，美国PMI指标显示美国经济处于温和的扩张状态。但是令人担忧的是美国11月份失业率7.9%，仍旧处于5%的安全水平之上，而且一直以来美国都是维持在较高的失业率，这也一定程度反映了，目前的经济增长确实是非常缓慢。
4.2美国财政悬崖
财政悬崖简单来说就是增税与减支的政策叠加。美国自成立以来，一直都是靠政府发债增加货币供给，美国政府已经先后20次提高债务上限，但是随着债务压力的越来越重，债务上限慢慢的成为美国市场的软肋，减赤变的势在必行，同时需要增税维持政府的开支，但是在目前经济复苏缓慢的情况下，必然会打击原本缓慢的经济增长，对于增税对经济产生的实际影响有待观察。
4.3欧洲经济形势
欧元区目前的经济形势相比美国差很多，零售销售及各项工业指标都是持续负增长，短期指标下跌趋势有所缓慢，但是还不能确定有筑底的迹象。零售销售在4月份创出新低，到11月份维持逐步扩张的形势，如果这种趋势延续，欧元区经济可能迎来复苏。欧元区PMI显示欧元区经济体仍旧是处于衰退阶段。
4.4欧洲债务危机
近期的欧债危机一直围绕希腊的救助问题，随着希腊的援助问题解决，大宗商品，包括贵金属连续利好出尽，回吐前期涨幅。欧债危机的个别国家（希腊、西班牙），就像幽灵一样困扰着欧洲的未来经济走向，本质上说债务危机是因为经济增长下降不足以还债造成的，而提供资金救助的条件又是缩减财政开支，这必然又使疲弱的经济雪上加霜，形成了循环悖论。对于欧债危机我们仍旧保持谨慎的看法，短期解决的可能性微乎其微。
4.6未来通胀预期
2008年11月份以来，美国以不断的货币宽松政策刺激经济增长，到目前为止美国已经推出了3轮量化宽松政策，市场预期QE4也在酝酿之中。通胀指标及流动性指标有抬头趋势，随着天量货币的逐步流通，未来的通胀预期不可小视。
此外从最近热钱的流动也可以看出众多的货币正在寻求港湾，港币及人民币的升值压力加大。11月29日，银行间市场人民币兑美元即期汇价再次触及1%交易区间上限，这已经是在最近26个交易日中创下的第22个“涨停”。
4.7美元指数
影响美元指数的因素主要有两个：通胀及经济基础。如果美国的未来通胀预期强于非美经济，或者美国的经济形势好于非美经济，都会使资本流向美元资产。本节以上部分已经明确结论，由于美国连续的量化宽松，美国未来的通胀预期强于非美经济，美元未来有贬值趋势；但是在经济增面，美国经济增长强于欧元区，美元未来又有升值趋势。两个条件看似矛盾，所以美元指数长期并没有太明显的趋势，但是经济的强弱比较是眼前看得到的，通胀预期是未来可预期的，短期美元指数仍旧有上涨的动力，对目前美元的下跌保持谨慎。
4.8经济金融变化影响
全球各主要经济体的经济形势差别较大。美国经济复苏延续；欧洲经济体则仍旧处于衰退阶段；中国的经济下行趋势有所企稳，下行风险减小。欧美经济继续走弱的可能性降低，随着美国房地产的好转，消费逐步有起色，一旦消费筑底，将迎来一波复苏行情。但是如果美国财政悬崖问题导致加税，消费必然受到打击，拖累经济复苏，导致大宗商品面临新一轮的下跌。此外经济形势不佳，对商品的需求不旺，但是比较效应之下的美元上涨会在一定程度上压制商品市场，这也包括黄金。
5.贵金属价格的量化分析
5.1波动率分析
选取伦敦市场报价的全球主要商品我们对其价格进行波动率分析，白银的波动率是最高的，其次是铅、原油，这几种商品中黄金的波动率是最低的。这说明一旦出现上涨或者下跌行情，白银的上涨或者下跌的幅度是最大的，比黄金的大的多。
5.2金银比价分析
相关性
黄金 白银
黄金 1
白银 0.9131836 1
5.3国内外比价分析
黄金内外比值呈上升趋势。主要原因是人民币升值。多纽约金，空沪金，跨市套利。
5.4黄金铂金价差
黄金，铂金同为贵金属，但是表现出来的走势却大相径庭。铂金没有储备价值，主要是工业用途。所以在经济增长的时代铂金还能跟随黄金上涨，但是一旦经济增速放慢，即使有通货膨胀，铂金也很难出现趋势的上涨。到目前为止，投资市场，黄金与铂金已经形成倒挂的趋势，2012年这种情况延续了一年。
5.5套利分析
贵金属市场的套利主要分为跨品种套利、跨市场套利、单品种的跨期套利。金银套利、黄金、铂金套利都存在很大的风险，没有明显的回归值；跨市场更多的是追求汇率的波动，成为比较有效的一种套利途径。短期白银期货合约1月与6月价差有收敛迹象，预计两者的合理价差区间在150左右，买1月卖6月。
6.贵金属价格预期及市场机会
整体来说，全球的经济形势仍旧处于增长缓慢的阶段，个别地区的衰退局面没有任何改观，2013年下调经济增速目标已成定局，12月份延续经济复苏缓慢的观点，唯一的担忧就是美国的财政悬崖问题，如果增税不可避免的会伤害已经缓慢的经济复苏，但是实际影响目前难以预期，从这个角度看来说，美元有下行压力，金银价格有上行的机会，但是幅度有限伦敦金中短期震荡区间1600-1800美元/盎司，伦敦银区间30-35美元/盎司；沪金1306区间330-370元/克；沪银6000-7500元/千克。
整体来说，全球的经济形势仍旧处于增长缓慢的阶段，个别地区的衰退局面没有任何改观，2013年下调经济增速目标已成定局，12月份延续经济复苏缓慢的观点，唯一的担忧就是美国的财政悬崖问题，如果增税不可避免的会伤害已经缓慢的经济复苏，但是实际影响目前难以预期，从这个角度看来说，美元有下行压力，金银价格有上行的机会，但是幅度有限伦敦金中短期震荡区间1600-1800美元/盎司，伦敦银区间30-35美元/盎司；沪金1306区间330-370元/克；沪银1301区间6000-7500元/千克。
2．市场变化
12月份商品市场以震荡为主，CRB指数震荡偏强，国内文华商品指数震荡偏弱；农产品延续前期的弱势，豆类在小幅反弹之后，快速下跌并走出年内新低；有色金属及化工板块横盘，但是外盘价格明显的要强于国内，螺纹钢在月末出现了较大的跌幅。由于希腊的救助问题暂时得以解决，受此利好影响，金银价格出现了一波反弹，但是幅度有限。
12月份我们重点关注美国财政悬崖，以及欧洲对债务危机的进一步解决措施。
3.逻辑关系
3.1长期逻辑
长期来说，美元与黄金呈现负相关的关系，但是并不是表面那么简单，包括：美国的通胀预期、作为风险资产黄金与美元的替代性等。美元汇率的走势是决定金价中长期走势的关键因素。黄金的牛市就蕴含着两个基本条件：货币存量（通货膨胀）、经济基础。货币存量的增加是长期牛市的基础，而经济基础为购买黄金提供流动性。
黄金出现快速上涨的时期一般是在繁荣后期及衰退的前期。因为随着经济的增长过快，大宗商品价格走高，成本推动通胀压力逐步增大，黄金价格快速上行；当经济增长放慢时，通胀压力仍旧存在，黄金延续上涨趋势；但是随着经济增速下滑的延续，收入也会随着下降，更多的投资者不得不抛售黄金兑现，而持有国际货币，黄金也就开始调整。
3.2短期逻辑
正常情况下，黄金价格与美国经济呈现负相关的关系；与非美经济体呈现正相关的关系。
从资本流动的角度讲，如果美国经济体相对非美经济体偏好，那么资本会流向美元资产，部分资本会流出黄金市场，价格下降。
目前来说，如果美国非农数据好于预期，美元上涨，黄金价格就会下跌；如果眼前的欧债出现好的转机，欧元兑美元汇率反弹，压迫美元下行，黄金价格也会随之上涨。
4．国际经济金融因素
4.1美国经济形势
鉴于美国的经济结构中，消费占了三分之二的比重，其次是制造业、进出口，经过长期的观察发现，消费指标一般是经济的先行指标，具有可预期性。我们先关注消费指标。
影响消费的主要因素是个人收入的增长，除了基本的工资水平之外，就是个人财富包括：股票投资及房地产。当前欧美股市表现出很直观的上涨趋势，房地产有所回暖，未来收入预期增加，消费支出有望出现反弹。
美国经济在2010年5月份经历强势的复苏之后，陷入了衰退的阶段，各项经济指标纷纷拐头向下。关注零售销售数据，作为消费支出指标，对经济有较高的可预期性。
2010年3月份零售销售数据见顶，2个月之后工业指标：工业产出、制造业新增订单、耐用品新增订单见顶下跌，经济增长势头放慢，通胀压力巨大，经济陷入滞涨的局面。2012年6月份零售销售有短期见底的迹象，制造业订单及耐用品订单数据于本月出现了上涨，预计12月份可能延续上涨，但是长期的经济形势还是令人担忧的。
就业市场失业率下降，非农就业数据相对保持平稳，美国PMI指标显示美国经济处于温和的扩张状态。但是令人担忧的是美国11月份失业率7.9%，仍旧处于5%的安全水平之上，而且一直以来美国都是维持在较高的失业率，这也一定程度反映了，目前的经济增长确实是非常缓慢。
4.2美国财政悬崖
财政悬崖简单来说就是增税与减支的政策叠加。美国自成立以来，一直都是靠政府发债增加货币供给，美国政府已经先后20次提高债务上限，但是随着债务压力的越来越重，债务上限慢慢的成为美国市场的软肋，减赤变的势在必行，同时需要增税维持政府的开支，但是在目前经济复苏缓慢的情况下，必然会打击原本缓慢的经济增长，对于增税对经济产生的实际影响有待观察。
4.3欧洲经济形势
欧元区目前的经济形势相比美国差很多，零售销售及各项工业指标都是持续负增长，短期指标下跌趋势有所缓慢，但是还不能确定有筑底的迹象。零售销售在4月份创出新低，到11月份维持逐步扩张的形势，如果这种趋势延续，欧元区经济可能迎来复苏。欧元区PMI显示欧元区经济体仍旧是处于衰退阶段。
4.4欧洲债务危机
近期的欧债危机一直围绕希腊的救助问题，随着希腊的援助问题解决，大宗商品，包括贵金属连续利好出尽，回吐前期涨幅。欧债危机的个别国家（希腊、西班牙），就像幽灵一样困扰着欧洲的未来经济走向，本质上说债务危机是因为经济增长下降不足以还债造成的，而提供资金救助的条件又是缩减财政开支，这必然又使疲弱的经济雪上加霜，形成了循环悖论。对于欧债危机我们仍旧保持谨慎的看法，短期解决的可能性微乎其微。
4.6未来通胀预期
2008年11月份以来，美国以不断的货币宽松政策刺激经济增长，到目前为止美国已经推出了3轮量化宽松政策，市场预期QE4也在酝酿之中。通胀指标及流动性指标有抬头趋势，随着天量货币的逐步流通，未来的通胀预期不可小视。
此外从最近热钱的流动也可以看出众多的货币正在寻求港湾，港币及人民币的升值压力加大。11月29日，银行间市场人民币兑美元即期汇价再次触及1%交易区间上限，这已经是在最近26个交易日中创下的第22个“涨停”。
4.7美元指数
影响美元指数的因素主要有两个：通胀及经济基础。如果美国的未来通胀预期强于非美经济，或者美国的经济形势好于非美经济，都会使资本流向美元资产。本节以上部分已经明确结论，由于美国连续的量化宽松，美国未来的通胀预期强于非美经济，美元未来有贬值趋势；但是在经济增面，美国经济增长强于欧元区，美元未来又有升值趋势。两个条件看似矛盾，所以美元指数长期并没有太明显的趋势，但是经济的强弱比较是眼前看得到的，通胀预期是未来可预期的，短期美元指数仍旧有上涨的动力，对目前美元的下跌保持谨慎。
4.8经济金融变化影响
全球各主要经济体的经济形势差别较大。美国经济复苏延续；欧洲经济体则仍旧处于衰退阶段；中国的经济下行趋势有所企稳，下行风险减小。欧美经济继续走弱的可能性降低，随着美国房地产的好转，消费逐步有起色，一旦消费筑底，将迎来一波复苏行情。但是如果美国财政悬崖问题导致加税，消费必然受到打击，拖累经济复苏，导致大宗商品面临新一轮的下跌。此外经济形势不佳，对商品的需求不旺，但是比较效应之下的美元上涨会在一定程度上压制商品市场，这也包括黄金。
5.贵金属价格的量化分析
5.1波动率分析
选取伦敦市场报价的全球主要商品我们对其价格进行波动率分析，白银的波动率是最高的，其次是铅、原油，这几种商品中黄金的波动率是最低的。这说明一旦出现上涨或者下跌行情，白银的上涨或者下跌的幅度是最大的，比黄金的大的多。
5.2金银比价分析
相关性
黄金 白银
黄金 1
白银 0.9131836 1
5.3国内外比价分析
黄金内外比值呈上升趋势。主要原因是人民币升值。多纽约金，空沪金，跨市套利。
5.4黄金铂金价差
黄金，铂金同为贵金属，但是表现出来的走势却大相径庭。铂金没有储备价值，主要是工业用途。所以在经济增长的时代铂金还能跟随黄金上涨，但是一旦经济增速放慢，即使有通货膨胀，铂金也很难出现趋势的上涨。到目前为止，投资市场，黄金与铂金已经形成倒挂的趋势，2012年这种情况延续了一年。
5.5套利分析
贵金属市场的套利主要分为跨品种套利、跨市场套利、单品种的跨期套利。金银套利、黄金、铂金套利都存在很大的风险，没有明显的回归值；跨市场更多的是追求汇率的波动，成为比较有效的一种套利途径。短期白银期货合约1月与6月价差有收敛迹象，预计两者的合理价差区间在150左右，买1月卖6月。
6.贵金属价格预期及市场机会
整体来说，全球的经济形势仍旧处于增长缓慢的阶段，个别地区的衰退局面没有任何改观，2013年下调经济增速目标已成定局，12月份延续经济复苏缓慢的观点，唯一的担忧就是美国的财政悬崖问题，如果增税不可避免的会伤害已经缓慢的经济复苏，但是实际影响目前难以预期，从这个角度看来说，美元有下行压力，金银价格有上行的机会，但是幅度有限伦敦金中短期震荡区间1600-1800美元/盎司，伦敦银区间30-35美元/盎司；沪金1306区间330-370元/克；沪银6000-7500元/千克。
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